问题——企业养老负债压力上升，风险如何有效“出表” 研究报告指出，英国养老金体系由三支柱构成，其中职业养老金规模最大。职业养老金中，给付确定型（DB）计划的特点是未来给付承诺相对明确，但投资回报、通胀变化以及参保人寿命延长等不确定因素主要由企业承担。随着人口结构变化、长期利率阶段性走低以及监管要求趋严，企业为履行养老金承诺需要投入更多资本和管理资源，资产负债表波动与经营不确定性随之增加。如何合规前提下对历史养老金负担进行更稳定、可预期的管理，成为企业财务治理的重要议题。 原因——老龄化、利率与监管共同推动PRT市场扩张 报告分析认为，英国PRT市场的快速增长并非由单一因素推动，而是多重约束叠加的结果：一是寿命延长抬升长期给付成本，长寿风险逐步显性化；二是利率变化影响负债折现与资产估值，企业财务报表更容易出现波动；三是监管对偿付能力与风险管理提出更高要求，促使企业将负债与风险管理职能交由更专业的机构承担。因此，PRT逐渐成为企业优化资产负债表的重要工具，市场也形成较为成熟的产品结构，主要包括“买入承接”（Buy-in）与“买断清算”（Buy-out）两种核心模式：前者通常在养老金计划内部引入保险保障，以降低运营与管理风险；后者则由保险机构承接负债，实现更彻底的风险隔离与负债剥离。报告提及，2024年英国PRT市场规模达到491亿英镑，显示企业端需求仍然旺盛。 影响——专业机构以稳健经营承接长期责任，成为市场关键“缓冲器” 在市场扩张过程中，专营机构的经营理念与风险管理能力成为关键因素。报告以Rothesay为样本，梳理其发展路径、业务结构及资产管理方式。Rothesay由金融机构发起设立，随后引入多元化股东并实现独立运营。近年来其资产管理规模持续上升，截至2025年上半年接近700亿英镑，保单规模接近100万份，处于英国PRT市场头部梯队。报告认为，这类机构通过更专业的资产负债管理、更精细的风险对冲工具以及更严格的流动性管理，为企业和养老金计划提供“长期承诺的稳定化服务”。在宏观波动加大的情况下，这有助于降低企业端养老金风险向外溢出的压力。 对策——以资产负债匹配为主线，构建“可兑现”的长期给付能力 报告显示，Rothesay的投资框架并不以追求高收益为起点，而是围绕确定性给付的兑现能力展开，其核心在于资产负债匹配（ALM）。在配置层面，该机构不配置权益类资产，主要投资固定收益工具，以降低净值波动对偿付能力的冲击，并通过期限、现金流与敏感度管理提升与负债的匹配程度。就资产结构看，其固收组合以公司债、英国国债为主，并适度配置境外国债、个人按揭、基础设施等资产，以实现分散化与现金流安排。地域上以英国本土资产为主，同时在美国、欧洲、澳大利亚等成熟市场进行配置，以平衡收益、风险与流动性需求。 在风险管理上，报告总结了Rothesay对三类关键风险的应对路径：一是长寿风险，通过长寿互换等工具转移寿命超预期带来的负债上升压力，并采用非资金支持方式降低资本占用与交易对手风险；二是通胀风险，通过通胀挂钩资产与通胀互换对冲养老金给付与物价联动带来的不确定性；三是利率风险，通过利率互换等工具管理久期与敏感度，减少利率波动对资产负债表的冲击。此外，流动性管理被置于突出位置。报告提及其建立“最大流动性流出”机制并开展每日压力测试，保留高流动性缓冲，以应对极端行情下的保证金、赎回或现金流需求。 前景——我国可从“框架、工具、机制”三方面加快补齐短板 结合上述实践，报告提出对我国的启示主要集中三上。 其一，长期养老资金管理应更强调资产负债匹配的底层框架。对于期限长、给付刚性的资金，投资目标应以稳健和可兑现为核心，更重视现金流与久期管理，避免期限错配以及过度追求相对收益带来的波动风险。 其二，完善风险对冲工具体系，提升长期风险的可管理性。长寿、通胀、利率等风险具有长期性和系统性特征，仅靠现券配置难以实现精细对冲。应在合规与审慎监管框架下，推动有关衍生品市场更完善，提升定价、交易、清算与信息披露能力，为机构提供更多风险管理手段。 其三，探索更市场化的养老金负债转移与处置机制。借鉴Buy-out等模式思路，在符合我国制度安排的前提下，研究建立规范透明的负债转移路径，为企业历史养老负担提供更可持续的解决方案，进而优化企业资产负债表结构、增强经营韧性，并为养老保障体系的长期稳健运行提供支撑。
养老金管理的核心，是对跨周期承诺的信任托付。Rothesay案例呈现的不仅是资产配置与风险管理的方法，更说明了金融工具服务实体经济、服务长期保障的价值取向。面对“未富先老”的挑战，只有将国际经验与中国实际相结合，探索可落地的制度与工具安排，才能在保障老年人福祉与维护财政可持续性之间打开新的空间。（完）