开源证券给网易云音乐（09899）的评级是买入，看好它的优质内容能把用户的平均收入拉高。这份研报算下来，公司现在的股价对应15倍、13.4倍和11.9倍的市盈率。到了2025年，公司能赚77.6亿元，净利润27.5亿元（比去年多76%），调整后的营业利润17.3亿元（涨了32.4%），净利润28.6亿元（涨68.2%）。成绩好主要是赚钱能力变强了，还有就是今年要确认一笔6.8亿元的所得税抵免。 光看下半年的成绩，营收39.3亿元（只涨了1.4%），净利润8.6亿元（涨14.8%），调整后的营业利润8.3亿元（涨29.7%），净利润9.1亿元（涨11.5%）。2025年的毛利率是35.7%（比去年高了2个百分点），下半年的毛利率是35.0%（高了3个百分点）。毛利率变高是因为音乐服务赚得更多，效率也更高；下半年毛利率稍微降点可能是因为社交娱乐收入多了，分成也多了点。 公司一直盯着在线音乐服务不放，2025年这块营收做到了59.9亿元（涨12%），主要是靠升级会员权益和社区内容吸引用户付费。会员服务收入50.5亿元（涨13%）。品牌做得更响了，公司虽然少花了点钱做推广（销售费率少了2.4个百分点），但用户和活跃度都上去了，DAU/MAU和用手机的时间也变长了。 公司不停地丰富内容生态，一方面买更多版权音乐，另一方面也养了很多独立音乐人。他们弄了个《原创声推官》的节目，帮好歌在《歌手2025》、《梦幻西游》这种大流量节目里露脸。到了2025年底，平台上的独立音乐人已经超过一百万了（6月份有81.9万），上传的歌超过560万首（6月份有480万）。郭德纲的播客《子不语我语》都听了快千万人。自研的大模型Climber能更好地推荐歌，AI功能也能帮用户一键生成MV和自定义播放器背景。分析师觉得这样内容多了、AI用好了，平台的活跃用户、付费率和ARPU都会继续涨。 不过也得防着点风险：比如用户没那么多、花钱的人不够多；或者同行竞争太激烈了。